文章来源：财经锐眼

水满则溢，月满则亏。

都说消费板块是牛股集中营，但经过大半年的狂飙猛进后，近期消费板块逐渐偃旗息鼓，许多大牛股都陷入回调。

例如中国酵母龙头安琪酵母，在8月份股价登顶后便开始掉头向下，至今已跌去近30%，虽然公司不断对外释放利好消息，但对股价走势似乎无济于事。

在股价回调之际，安琪酵母的深层问题逐渐浮出水面，公司业绩增速放缓已是不争的事实，多元化布局又屡屡碰壁，面对100亿营收目标，安琪酵母如何突围？

分拆子公司上市

A股分拆上市之风愈演愈烈，安琪酵母（600298.SH）也想搭上这趟“财富快车”。

近日，安琪酵母公告称，拟将控股子公司宏裕包材分拆至深交所创业板上市。分拆完成后，安琪酵母仍将维持对宏裕包材的控制权。

安琪酵母主要从事酵母、酵母衍生物及相关生物制品业务，公司已经建立起上下游密切关联的产业链，业务范围涵盖酵母及深加工、制糖、包装、奶制品等多个领域。

截至2019年底，安琪酵母在埃及、俄罗斯、湖北、广西、新疆、内蒙古、河南、山东、云南等建有十大酵母生产基地，共有15条生产线，年产能25.8万吨，柳州是重要生产基地。

目前，酵母生产已形成高壁垒行业，行业集中度极高，安琪酵母作为亚洲第一、全球第三大酵母生产商，在国内酵母市场规模占比接近55%，是当之无愧的中国酵母龙头。

本次拟分拆上市的宏裕包材，是安琪酵母下属包装类业务的发展平台，主营业务为新型塑料包装材料的研发、生产和销售，为下游行业提供塑料彩印复合膜、袋以及食品级注塑容器。

从业务范围看，宏裕包材与安琪酵母主业之间存在产业链协同效应，但分属不同领域，双方相对独立；从利润贡献、净资产情况来看，宏裕包材占上市公司整体净利润及资产比重较小。

回顾发现，2017年至2019年，安琪酵母扣非净利润分别为7.97亿元、8.18亿元、8.37亿元，同期宏裕包材归母净利润分别为4323.18万元、2612.04万元、4380.65万元。

企查查显示，安琪酵母持有宏裕包材65%股权。按此比例估算，过去三年宏裕包材对安琪酵母利润贡献仅为2810.07万元、1697.83万元、2847.42万元，占比分别为3.5%、2%、3.4%。

对于分拆宏裕包材上市一事，安琪酵母称，既能让上市公司主业结构更加清晰，降低多元化经营带来的负面影响，还能进一步扩宽宏裕包材融资渠道，提升公司未来的整体盈利水平。

“送子赶考”结局待定

自去年底分拆上市新规发布以来，多家上市公司跃跃欲试，但直到今年9月25日，辽宁成大分拆子公司成大生物赴科创板首发上市过会，业内第一单才靴子落地。

有了成大生物的成功经验，更多上市公司选择“送子赶考”。据不完全统计，目前至少有50多家上市公司披露分拆子公司上市预案，其中多少家可以“金榜题名”还是未知数。

本次安琪酵母“送子赶考”也面临着不少考验。首先是高管持股比例问题，企查查显示，宏裕包材共有2位股东，其中安琪酵母持股65%，席大凤持股35%。

安琪酵母是宏裕包材的控股股东，持股比例无须赘述，对宏裕包材持股35%的席大凤也不是别人，而是宏裕包材总经理邹家武的妻子。

分拆上市新规明确规定，上市公司拟分拆所属子公司董事、高级管理人员及其关联方持有拟分拆所属子公司的股份，合计不得超过上市前总股本的30%。

席大凤的持股比例，显然逾越了30%的监管红线。为此，宏裕包材在分拆预案披露前夕紧急引入两位股东，将席大凤的持股比例降至29.9997%，与监管红线擦边而过。

其次是关联交易问题，关联交易主要指安琪酵母向宏裕包材采购酵母及酵母衍生品的包装物产品。宏裕包材对母公司的依赖度很高，来自安琪酵母的关联交易占公司营收约40%。

2018年、2019年、2020年上半年，安琪酵母与宏裕包材的关联交易金额分别为1.71亿元、1.67亿元、0.92亿元，占宏裕包材营收分别为42.68%、37.31%、37.45%。

安琪酵母表示，本次分拆后，安琪酵母及宏裕包材将不会利用关联交易调节财务指标，损害公司及宏裕包材利益。

此外，安琪酵母对宏裕包材还存在借款担保情况。截至2020年6月底，安琪酵母对宏裕包材的其他应收款余额为6462.43万元，对宏裕包材的借款担保为3000万元。

以上不难看出，安琪酵母正在努力扫清宏裕包材分拆上市道路上的障碍物，但显然准备得还不够充分，宏裕包材最后是“金榜题名”还是“名落孙山”，只能等待时间给出答案。

业绩增速放缓

在安琪酵母着急分拆宏裕包材上市的背后，是上市公司业绩增速放缓的现实。

2017年至2019年，安琪酵母营收分别为57.8亿元、66.9亿元、76.5亿元，营收增速分别为18.83%、15.75%、14.47%，呈逐年递减趋势。

同一时期，安琪酵母归属净利润分别为8.47亿元、8.57亿元、9.02亿元，净利润增速分别为58.33%、1.12%、5.23%。

背后主要原因是营业成本的增加，过去三年间，安琪酵母营业成本分别为36.02亿元、42.58亿元、49.74亿元，营业成本增速分别为9.98%、18.21%、16.82%。

最近两年，安琪酵母的营收增速明显赶不上营业成本的增速，高昂的营业成本不断压缩公司的利润空间，这在公司利率上也有体现。

2017年至2019年，安琪酵母的毛利率由37.64%下降至35%，净利润由15.46%下降至12.28%，赚钱能力逐渐变差。

在2018年年报中，安琪酵母确定的2019年增速目标为15%，同时提出2020年、2021年的年均收入增长超15%，力争2021年实现收入100亿的高目标。

无奈计划赶不上变化，2019年安琪酵母的营收增速为14.47%，没有达到15%的既定目标，年度业绩表现不及年初预期。

进入2020年，疫情突如其来，在人们居家隔离的日子里，吃饭成了头等大事，大批消费者开始尝试自己动手做烘焙，作为烘焙必需品的酵母瞬间升级为“爆款产品”。

在此期间，超市里的酵母产品一度卖断货，甚至有投资者跑到安琪酵母互动平台上找董秘“催货”，建议公司加大对超市的营销力度。

随着主营产品热销，安琪酵母的股价也开始强势反弹，从年初低点24.77元涨至年内新高71.95元，期间涨幅高达154.26%，公司总市值逼近600亿元。

把时间拉长看，从2008年上市至今，安琪酵母股价累计涨超12倍（前复权），妥妥的十倍大牛股代表。

产品卖得好，业绩自然差不了。2020年三季报显示，今年1-9月，安琪酵母实现营收64.3亿元，同比增长15.58%；归属净利润10.1亿元，同比增长52.12%。

安琪酵母在报告中表示，报告期内净利润较上年同期大幅增加，主要原因是营业收入增长幅度高于营业成本增长幅度所致。

值得一提的是，在2019年营收未达目标的情况下，安琪酵母将2020年的目标调整为销售收入同比增长14%以上，净利润同比增长超过12%，未再提及100亿收入目标。

照此推算，安琪酵母2020年的营收、净利分别应达到87.21亿元、10.1亿元以上，眼下公司净利润已经达标，营收还差近23亿元。至于100亿收入目标何时实现，更是不得而知。

多元化屡屡碰壁

在安琪酵母2020年三季报中，酵母及深加工产品实现营收50.6亿元，在总营收中占比78.7%，仍是公司营收的主力军。

业务单一通常导致公司抗风险能力较低，为了平摊风险，同时谋求新的业绩增长点，安琪酵母很早就开始了多元化布局。

围绕酵母主业，安琪酵母建立起上下游密切关联的产业链，制糖、包装、奶制品等都是公司在多元化领域的尝试，可惜效果并不理想。

2019年，公司制糖业务产量同比增长49.29%，销售量同比增长51.40%。但受制于原料价格上涨和白糖价格下跌，该业务毛利率为-8.76%，陷入“卖得越多、亏得越多”的怪圈。

今年前三季度，公司的制糖产品、包装类产品、奶制品营收分别为2.86亿元、2.37亿元、0.29亿元，在总营收中占比分别为4.45%、3.69%、0.45%，对公司业绩贡献非常有限。

但安琪酵母的多元化并未止步，今年4月，安琪酵母披露2019年股东大会决议，全票通过了关于设立子公司安琪纽特的议案，该公司主要从事保健食品业务，投资金额为1亿元。

早在1991年，安琪酵母就创建了“智多星”品牌进军保健食品领域，2005年成立了营养健康事业部，2007年推出“安琪纽特”品牌，还请来明星谢娜担任代言人。

2019年，安琪酵母保健食品业务销售毛利率为16.5%，低于食品行业毛利率中位数34.3%。当年保健食品行业龙头汤臣倍健毛利率高达65.78%，安琪酵母难以望其项背。

近年来，酵母成分在化妆品领域逐渐崭露头角，被广大女性消费者誉为“神仙水”的SK-II护肤精华露就含有酵母精华，众多一线品牌也陆续推出了含有酵母成分的护肤品。

在此背景下，安琪酵母涉足化妆品领域，推出主打酵母成分的化妆品牌“安依诗”，目前供货渠道主要集中于线下商超，虽然在天猫、京东开设了旗舰店，但销量一般。

无论制糖、包装、奶制品、保健品、化妆品，安琪酵母多元化屡屡碰壁，说到底是因为各个市场本身都处在红海竞争的状态，安琪酵母入局时间较晚，没有优势可言。

扩大主业规模

忙于多元化布局的同时，安琪酵母也没有放松对主业的重视，今年以来大动作不断。

5月19日，安琪酵母在云南普洱设立子公司，并建设年产2.5万吨酵母生产线项目一期，投资金额为5.4亿元。

8月18日，安琪酵母旗下柳州公司宣布建设糖蜜罐和成品仓库项目，项目金额4987.13万元（含增值税）。

糖蜜，又名桔水，是一种粘稠、黑褐色、呈半流动的物体，它是制糖工业的副产品，主要含有大量可发酵糖，是很好的发酵原料，可用于酒精、酵母、味精等发酵制品的底物或基料。

糖蜜是生产酵母产品时不可或缺的重要原材料，在酵母产品总成本中占比超过50%，糖蜜的价格波动会直接影响安琪酵母主业的毛利率。

广西是中国糖蜜第一大省，柳州又是安琪酵母很重要的生产基地，公司在广西建设糖蜜罐和成品仓库项目，可以形成产业链协同效应，降低酵母产品的营业成本。

9月28日，安琪酵母宣布，子公司普洱公司实施年产2.5万吨酵母制品绿色制造项目，该项目投资7.47亿元，主要建设高活性干酵母生产车间及其配套设施。

11月7日，安琪酵母公告称，公司健康食品原料智能化工厂建设项目选址发生变更，由宜昌生物产业园厂区改至宜昌市伍家岗工业园拓展区。

改址的主要原因是项目产能升级，由原来的年产6万吨升级为年产12万吨，足足增加了一倍；占地面积由25.5亩扩大至53.9亩；投资总金额由9126.8万元提升至3.5亿元（含税）。

该项目将于今年11月破土动工，预计2022年1月正式投产，建设工期共计14个月。项目一期规划主要生产无铝泡打粉、油条膨松剂和小包装相关产品。

安琪酵母一边开展多元化布局拓宽公司的护城河，一边扩大主业规模夯实营收基础，出发点是好的，但从当前效果来看，短期内仍将维持依靠酵母产品创收的现状。

线上营销放光彩

当然也有好消息，上半年受疫情因素影响，线下销售短期遇冷，安琪酵母发力线上营销，前三季度线上渠道实现营收22.13亿元，在总营收中占比34.42%。

实际上，线上渠道的销售优势在2019年已有体现，当年公司实现营收76.5亿元，与2018年相比增加近10亿元，主要来源于线上销售。

2018年，安琪酵母线上渠道实现营收16.52亿元，2019年则提升至26.63亿元，同比增加61.2%，涨幅之大近年来少见。

早年间，安琪酵母专注于线下渠道，主要做to B业务，B端客户以企业为主，虽然业务相对稳定，但利润比较低。

如今公司发力线上渠道，to C业务逐渐增加，C端客户以个人为主，利润明显提升不少，但对C端客户的维护也在考验着安琪酵母的运营能力。

另外，疫情期间海外市场活性酵母生产停滞，安琪酵母主打的干酵母优势显现，干酵母方便运输的特性利于出口，前三季度公司国外市场收入18.68亿元，占总营收的29.05%。

目前，安琪酵母已经出口至150多个国家和地区，在国际市场的知名度与日俱增，倘若能够借机扩大国外市场份额，必然利于公司业绩改善。

需要指出的是，今年安琪酵母线上营销大放异彩，以及出口业务提升，都离不开疫情因素的影响，眼下国内疫情基本控制住，人们回归正常的工作生活状态，在家做饭的频次相应减少。

近期，跟随消费板块回调的步伐，安琪酵母股价较年内高点下跌近30%，最新收盘价报48.75元，公司总市值401.7亿元。

安琪酵母似乎站到了资本市场的十字路口，如何将线上营销转化为长期利好，并扩大海外市场份额，进而推动公司业绩保持高增长状态，就要看安琪酵母接下来的选择了。